¿Devaluación del peso en el largo plazo?: variables claves.

Autor: Giovanny Cardona Montoya

Estamos viviendo unas inquietas semanas marcadas por la incertidumbre política en Turquía y Brasil, los indicadores negativos de los mercados bursátiles en el mundo y en Colombia, y una repentina tendencia alcista al precio del dólar, incluso en el vecindario latinoamericano.Ello invita a la reflexión, aunque a veces también a la especulación retórica, sobre el comportamiento futuro de la economía colombiana y global.

En este contexto, el tema que nos invita hoy a la reflexión, no con fines predictivos sino, más bien, académicos, es el de la tasa de cambio: ¿hay razones para pensar que el dólar continuará su tendencia alcista? Como  nos muestra la historia, incluso los expertos de mayor trayectoria se equivocan en sus pronósticos:

¿Con base en qué se pueden construir los pronósticos? El primer elemento de análisis tiene que ver con la estadística objetiva de ingresos y egresos de divisas: exportaciones e importaciones de mercancías (balanza comercial), flujos de inversión extranjera de corto y largo plazo, al igual que el endeudamiento externo (cuenta de capitales); remesas y producción de oro son otros dos elementos que se deben tener en cuenta. Ahora, una cosa es mirar la historia de la balanza de pagos (trayectoria de entradas y salidas de divisas) y otra muy diferente es observar los determinantes: cosechas, temporadas de invierno o verano (para exportaciones e importaciones), tasas de interés o ambiente político y económico (para movimientos de capitales).

Ahora, hay que tener en cuenta que la economía colombiana es relativamente abierta, por lo tanto, nuestra dinámica depende en gran medida de lo que pase en los mercados internacionales. En consecuencia, lo que suceda con la economía de Estados Unidos y las decisiones que tomen en dicho país el gobierno y las autoridades monetarias, explica en gran medida lo que pase con el dólar en Colombia.

En nuestro caso, la historia ha mostrado que durante la última década el precio del dólar se ha mantenido relativamente bajo: antes de las elecciones de 2002, el dólar se movía alrededor de 2300 pesos, pero 11 años después estamos por debajo de los 2000 pesos. Incluso, en aquel año, por razones coyunturales, el dólar estuvo a punto de tocar el listón de los 3000.

¿Por qué el dólar ha estado tan barato en Colombia en estos últimos 10 años?

Con mayor o menor relevancia en un momento u otro, los factores que han mantenida baja la cotización del dólar (revaluación del peso) desde 2003 han sido:

recuperación económica, aumento de exportaciones a Venezuela (hasta 2008), bonanzas de combustibles (petróleo y carbón), mejora en los precios de otros commodities como café y producción de oro.

– Mejora de la seguridad -ambiente para la inversión- que se acompaña de una apertura y privatización de empresas en comunicaciones y banca, lo que atrae capitales extranjeros.

– Crecimiento de economía china, demanda de combustibles y, por ende, aumento de la inversión extranjera en Colombia para exploración y explotación de combustibles fósiles.

– Sin embargo, desde 2008, la crisis inmobiliaria y financiera, derivada en la actual recesión y desaceleración de las economías de Europa y Estados Unidos, ha sido factor determinante del precio del dólar en el mundo: primero porque los inversionistas ante la crisis se refugiaron en los futuros de commodities y luego porque, para recuperar la ruta de crecimiento, la FED ha mantenido una política expansionista de aumento de la liquidez -oferta de dólares-.

Entonces, ¿por qué la devaluación del peso en estas últimas semanas?

Mucho se ha especulado al respecto:

¿ha sido el Banco de la República con su política de compra de dólares, acompañada de la respuesta de los Fondos de Pensiones a los lineamientos establecidos por el Ministerio de Hacienda para colocar la divisa en un ideal de 1950 pesos?

¿será la caída de nuestra industria, la caída de precios de commodities, la desaceleración en el crecimiento de nuestras exportaciones y de las inversiones extranjeras?

¿será la lenta recuperación de la economía norteamericana y la expectativa -confirmada esta semana- de que la FED cambiará su política monetaria y dejará de estimular con liquidez la recuperación de la economía?

Generalmente, una tendencia de largo plazo no se explica por un hecho aislado sino por una combinación de factores. Así que lo que pase en el futuro con el precio del dólar, seguramente tendrá relación con las variables señaladas. Tratemos de aproximarnos al futuro:

Los factores domésticos que más han tenido relación con la revaluación del peso son nuestras exportaciones de hidrocarburos y café y la inversión extranjera directa. Estas dos variables tienen futuro incierto: los precios mundiales de los commodities dependen de la sostenida recuperación de Estados Unidos y de la salida de Europa de su recesión para que China no continúe desacelerando su crecimiento. Ello mantendría alta la demanda de hidrocarburos y otras materias primas.

Ahora, la inversión extranjera focalizada en minería y sector servicios  está asociada a los precios del petróleo, al clima para la inversión y a la firma y dinámica de los TLC. En este contexto, el futuro del proceso de paz puede tener un papel importante, incluso, y esto es lo más relevante, para atraer inversiones hacia otros sectores de la economía, particularmente el rural.

La capacidad del Banco de la República de alterar la tasa de cambio está comprobada a lo largo de esta década: es sumamente limitada. Si bien su rol es útil -puede reducir cotidianamente la oferta de dólares-, no  tiene el poder económico para colocar la divisa americana en la tasa deseada. Por lo tanto, el Banco de la República podrá jugar un rol de apoyo para mantener el dólar cerca de los 2000 pesos.

Pero, el tema clave está en el exterior. La posibilidad de que la FED realmente ponga el freno a su política expansiva, depende de que los indicadores positivos de la economía norteamericana se mantengan sólidos, de lo contrario no será extraño ver al señor Bernanke dándole la mano a Obama para pasar el trago amargo dela recesión.

Por lo tanto, será la evolución del ritmo económico de la triada: Europa – Estados Unidos – Este asiático, el verdadero termómetro de la evolución del precio del dólar en el mediano y largo plazo.

Europa…y el mundo, bajo las ruinas de Grecia.

En 2008, la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos explotó y ello empujó a la economía global hacia una recesión que se venía incubando desde mediados de 2007. Pero, esto sólo fue el comienzo de una de las crisis (desaceleración-recesión) más extendidas de la historia económica del capitalismo. El 4 de octubre de 2009, el nuevo gobierno socialista de Grecia (PASOK) reconoció que los indicadores publicados de déficit fiscal y deuda no reflejaban la realidad de su país. En consecuencia, después de su revisión, el primero, acumulado en 2009, pasa a ser de 12,7% y la deuda se eleva hasta el 113,4% del PIB. Aquí inició la denominada crisis griega, la cual desató una “culebra de dominó” que gradualmente ha ido empujando al abismo a otros países de la zona euro. Hoy se encuentra en cuidados intensivos la economía española y todo indica que Italia pasa a revisión médica.  

El problema, en pocas palabras.

Si estas economías – Grecia, España, Italia- se encuentran altamente endeudadas y tienen un déficit fiscal muy alto (ver los dos gráficos siguientes), entonces, no son confiables para los mercados financieros. Una economía europea desacelerada, o sea con pocas posibilidades de incrementar sus ingresos (exportaciones e impuestos), preocupa a los inversionistas y se traduce en una baja por parte de las calificadoras de riesgo con un consecuente incremento en los intereses de sus bonos de deuda. O sea, desde todo punto de vista, les es más difícil financiar el déficit fiscal y cubrir sus compromisos de deuda.

Ante esta realidad, la ortodoxia monetarista –liderada por el gobierno de la Canciller Merckel de Alemania- se ha impuesto: los gobiernos de Grecia, España y próximamente Italia (tal y como lo hicieron antes Irlanda y Portugal) implementan planes de ajuste que involucran reducción del Gasto Público, disminución de la nómina de empleados públicos y reducción de salarios. En otras palabras: más desaceleración de la economía.

En consecuencia, Europa ha escogido un camino difícil: si se reduce el déficit fiscal y el nivel de endeudamiento llega a números aceptables, entonces, las tasas de interés bajarán, la calificación de riesgo mejorará, los inversionistas regresarán, se creará empleo y la economía tomará la senda de la recuperación y el crecimiento. Pero, tres años después, la receta no parece haber dado resultados satisfactorios. El enfermo sigue grave.

Una propuesta alternativa.

Sin embargo, no todos comparten esta receta. El debate está abierto. Francia ha dado un giro a la izquierda y, en consecuencia, Alemania ha perdido su aliado más incondicional en la zona euro: Zarkozy. Ahora, el nuevo gobierno de Francia (Hollande) reclama que se combinen medidas de ajuste fiscal con políticas de estímulo al empleo. Además, a los socialistas franceses es posible que este domingo 17 de junio se les una un nuevo gobierno griego que no esté dispuesto a seguir aplicando ajustes que buscan reducir el déficit pero que no dan resultados y, en cambio, sí deterioran el ambiente social y político de los helénicos.    

En pocas palabras, Europa vive una en una desaceleración-recesión que se le está volviendo crónica. Para salir del problema, los gobiernos de sus países –a falta de un banco supranacional europeo con plenitud de poderes en materia monetaria- están enfrascados en un debate: un ajuste que logre bajar el déficit y la deuda a través de un menor Gasto Público o un ajuste acompasado de políticas expansivas que estimulen el empleo, el crecimiento y, en consecuencia el aumento de los ingresos.

Pero, frente a este debate de propuestas para salir de la crisis, las elecciones griegas de este domingo 17 de junio pueden provocar un cambio cualitativo en su evolución.

Escenarios futuros de corto plazo

Si bien no hay partidos favoritos y todo indica que ningún posible vencedor será un “anti-integracionista”, existe un verdadero riesgo de que Grecia salga de la zona euro. ¿La razón? Es posible que la coalición de gobierno que se conforme no esté dispuesta a seguir aplicando a rajatabla el plan de ajuste que tantos dolores de cabeza, sociales y políticos, le ha producido al país. En otras palabras, aunque los líderes griegos no tengan un discurso anti-euro, su oposición al  ajuste exigido puede obligar a los helenos a salir del bloque monetario.

 En consecuencia, nos hallamos ante dos escenarios posibles:

1. Grecia se ve forzada a abandonar la zona euro –en mi opinión, el escenario más improbable-. Los mercados reaccionarán negativamente y la banca central europea, al igual que el gobierno alemán, tendrán que salir a proteger el Euro. Si bien es probable que la volatilidad en sí no sea muy fuerte que lo que ha sido en este último año, la tarea de España y de Italia se verá en mayores dificultades porque la confianza de los inversionistas seguirá deteriorándose. El ajuste de ibéricos e itálicos encontrará un mercado financiero más pesimista, lo que obligará a los alemanes en particular, y al bloque como un todo, a maniobrar con cuidado para evitar que otra nación se vaya a caer de la barca.

2. Alemania pierde la batalla con el nuevo gobierno francés y se da un giro a las políticas de ajuste. Grecia sigue en la Eurozona ya que se negocian nuevos términos para el ajuste. La emisión de eurobonos compensará el pesimismo de inversionistas privados y el mercado se moverá en un escenario mixto en el que se siguen aplicando medidas para reducir el déficit, a la vez que se implementan políticas expansionistas para estimular el empleo. Los gobiernos de España e Italia también ganarían margen de gobernabilidad en sus países. Este escenario puede llegar a ser el inicio de una nueva etapa de la integración: Unión Fiscal y un Banco Central Europeo con mayores poderes supranacionales.

El tiempo dirá si la medicina que se escoja es la correcta y si se aplica en las dosis adecuadas para sacar a Europa de la crisis, consolidándose el proceso integrador en nuevas dimensiones: fiscales y monetarias. O, si por el contrario, ya es tarde para este enfermo crónico, y tal vez estamos asistiendo al deceso de un paciente terminal: el Euro.

   

 

 

Crisis Financiera: el mundial de fútbol es acá, pero esta semana la pelota está en cancha de Zapatero y Obama

Este fin de semana termina julio y agosto se viene lleno de incertidumbre para el futuro de la economía mundial. Las próximas semanas, probablemente los próximos días, serán decisivos para saber si se relanza la locomotora de la economía mundial a partir del 2012.

Es bien sabido que, aunque la caída de las grandes economías ya ha cesado, su recuperación aún es incierta. De hecho, por meses ha existido el temor de una segunda recesión si no se detienen las crisis estructurales que agudizaron la debacle global de 2007/2008: particularmente la crisis financiera y la hipotecaria.

Estados Unidos en las próximas semanas…(o próximos días):

El martes 2 de agosto el gobierno norteamericano podría entrar en default, y tendría que retrasar el pago a algunos de sus acreedores: empleados, contratistas, bancos etc. La solución al problema es sencilla desde el punto de vista económico, todo es cuestión de que el congreso autorice un incremento en el techo de endeudamiento del gobierno y éste saldría inmediatamente a pedir prestado para cubrir su faltante. En el mercado hay una gran fila de interesados en financiar este nuevo déficit, o sea, aquí no está el problema.

El problema es ideológico y de coyuntura política. Los Republicanos y los Demócratas tienen un tradicional debate sobre la forma “correcta” en que se debe reducir un déficit. Para los primeros, reducir el gasto es la solución, mientras, para los segundos, el incremento de los impuestos es una alternativa viable. No vamos a discutir este punto que, en teoría económica es bastante complejo.

El debate de estas dos lógicas –en esencia, coherentes ambas- se ha agudizado porque en el Partido Republicano se ha consolidado un ala radical, el “Tea Party”, que no cede ni un centímetro en materia de impuestos: no están dispuestos a apoyar ningún proyecto de ley que conlleve elevar tasas impositivas y, en cambio, reclaman un drástico recorte de gastos, cosa que los Demócratas no aceptan.

Y, enredando la piola con la coyuntura política, el líder Republicano, John Boehner, está tratando de lograr las mayorías para un proyecto que le asegura recursos a Obama sólo hasta diciembre de este año, echándole leña a la hoguera de las elecciones del 2012. En pocas palabras, la esencia de este debate es política, y la puja que se está dando es por la Casa Blanca, no por el techo del endeudamiento.

Pero como no hay causa sin consecuencia, la pugna entre los dos partidos tiene en ebullición al volcán de la economía mundial. Es posible que la solución que se tome en los próximos días mantenga el statu-quo de la economía mundial. Pero también es probable que no, y que termine afectando el precio del oro y algunos otros refugios de inversionistas, provocándose una sacudida importante de los mercados de valores, las tasas de cambio y los tipos de interés. Eso sí, mientras esto se aclara, los especuladores con mejor olfato, hacen su “agosto” desde julio.

Europa en las próximas semanas…desde hoy viernes.

El panorama de la economía europea, aunque gris, pareciera estarse clareando más rápidamente que el norteamericano. Con dolor, discrepancias y luego de largas negociaciones, se han tomado las decisiones para detener los riesgos de colapso de la Eurozona. Todo indica que las medidas acordadas para Grecia e Irlanda -y los ajustes hechos por España – empiezan a tranquilizar los mercados, marcando el inicio del fin de la crisis.

A los acuerdos llegados para la solución de la “cuestión griega” se suma la decisión del presidente Zapatero de adelantar las próximas elecciones parlamentarias españolas para el 20 de noviembre de este año. El caso español es relativamente importante por el tamaño económico del país frente al conjunto de la Unión Europea y, para los mercados, la decisión es trascendental puesto que el estruendoso fracaso de los socialistas en las elecciones municipales pasadas hacían prever un año de ingobernabilidad en un país que debe mostrar a sus socios y a los mercados, estabilidad política y verticalidad en las decisiones que toman el ejecutivo y el legislativo.

En síntesis, la decisión tomada por Zapatero -acompañada de los acuerdos sobre Grecia, la semana pasada- y lo que se decida entre el Capitolio y la Casa Blanca en los próximos días puede ser la señal de partida para que la otrora locomotora de la economía mundial reinicie su marcha,…

…por suerte, el tren de los mercados emergentes no había dejado de avanzar

De la Guerra de Monedas a la Guerra Comercial: proteccionismo a la vista.

La FED acaba de anunciar que liberará 600 mil millones de dólares al mercado. El país dueño de la “máquina” de emisión de dólares, hará uso de su monopolio para financiar las políticas de reactivación económica. En otras palabras, el Banco Central le presta dinero al gobierno para que gaste y así estimule la demanda, la producción y el empleo en Estados Unidos. Hasta ahí todo va bien.

Pero, la economía es global. Nada que suceda en Estados Unidos va a pasar desapercibido en el resto del planeta. Lo que hace Estados Unidos no es otra cosa que reactivar el círculo vicioso acción-reacción que, en últimas, retrasará la recuperación económica global. Veamos esquemáticamente a qué nos referimos:

Estados Unidos crea dinero (dólares), en consecuencia, por la alta oferta de liquidez, se mantienen bajas las tasas de interés en Estados Unidos.  Los inversores buscan otros mercados de capitales de renta fija que tengan tasas de interés más altas: Europa, Japón y los mercados emergentes reciben más dólares.

Consecuencia cambiaria: la sobreoferta de dólares hace que se revalúen el Yen, el Euro y las monedas de los mercados emergentes (incluido Colombia). El Yuan de la china no se revalúa porque está anclado al dólar

Consecuencia Comercial: se abaratan más los productos norteamericanos y chinos y se encarecen los productos del resto del mundo.

Medidas de ajuste: ante la medida tomada por Estados Unidos, los demás países reaccionan con medidas que buscan contrarrestar los efectos de la política monetaria norteamericana. Las medidas pueden ser:

1. Los bancos centrales bajan sus tasas de interés de referencia (todos tratan de hacer esto),

2.  Los gobiernos gravan las entradas de capitales de corto plazo o establecen barreras administrativas como por ejemplo, limitar los plazos de permanencia de los capitales especulativos (Brasil).

3. Los gobiernos esterilizan sus propios ingresos de divisas (el gobierno colombiano no monetizará en el corto plazo un porcentaje de sus rentas petroleras, las dejará temporalmente en el exterior)

4. Los gobiernos hacen sacrificios fiscales (reducir déficit) para no presionar las tasas de interés con el endeudamiento público (algunos gobiernos de Europa, tal vez).

Hasta acá, la punta del iceberg. Si esta guerra de monedas no se resuelve prontamente con un “pacto de caballeros” del G-20 (qué, a propósito, se reune esta semana), entonces vendrá la artillería pesada: Proteccionismo comercial. En otras palabras, restricciones a las importaciones recíprocas entre los tres grandes centros de la economía mundial y los Mercados Emergentes puede ser el paso siguiente de esta crisis. Aranceles más altos, contingentes de importaciones y exigencias de restricciones voluntarias de exportaciones, estarán a la orden del día en la mesa de negociación geo-económica mundial.

En los actuales momentos, donde el Sistema Multilateral de Comercio, regido por la OMC, no ha logrado cerrar satisfactoriamente la Ronda de Doha que comenzó hace 10 años, nada puede ser más nocivo que una guerra comercial.  Esta puede ser peor que la actual guerra de monedas, y arrastraría a la economía mundial a una segunda recesión en menos de tres años.

Dolar barato: problema global en la puerta de nuestra casa

Píldoras para inducir el tema:

1. Aunque nos preocupa la revaluación del peso en Colombia, no podemos perder el horizonte de que éste es un problema global. O sea, el dólar está barato en todo el mundo.

2. Aunque el problema se puede atacar directamente, frenando la entrada de dólares por alguno de sus canales, también es cierto que hay raíces más profundas en la poca capacidad de ahorro del país y en los continuos déficits fiscales.

3. Aunque nos parezca que el precio del dólar es una gran preocupación de los exportadores, los desequilibrios de tasa de cambio también pueden provocar burbujas en sectores no transables, -como la construcción- con efectos muy nocivos en el largo plazo. Una bonanza de divisas eleva los precios de los no transables -que no tienen competencia vía importaciones- pudiendo atraer capitales desde sectores transables -que sí tienen competencia en las importaciones- lo que desequilibra la estructura del aparato productivo.

Problema Global

Hay dos actores fundamentales en este problema: China y Estados Unidos. El primero es un país que recicla una gran cantidad de dólares por ser el mayor exportador de la economía mundial y por atraer importantes flujos de inversiones extranjeras para su emergente industria; sin embargo, su política de control de cambios no permite que se de la deseada revaluación de su moneda: Yuan Renminbi.

El segundo actor es Estados Unidos, país que ha salido debilitado de la última recesión económica y cuya política monetaria expansiva estimula la devaluación del dólar. En otras palabras, el dólar está barato en el mundo porque la economía americana se ha debilitado y porque las autoridades monetarias toman medidas que aumentan la oferta mundial de dólares. Ello les ayuda a mejorar los precios de sus mercancías exportables y alivia en parte sus problemas de déficit comercial y caída del empleo.

Soluciones Globales:

Actor uno: China acaba de subir sus tasas de interés y, de este modo, trata de suavizar dos de sus mayores dolores de cabeza macroeconómicos. De un lado, frena el crecimiento de la demanda interna, que se ha expandido como consecuencia del aumento del ingreso de sus habitantes, lo que se refleja especialmente en la inflación de los bienes no transables, particularmente la vivienda. Del otro lado, estimula el interés de los inversionistas extranjeros por los papeles bursátiles chinos, lo que debería llevarnos a la revaluación de su moneda, que es la mayor exigencia que americanos y europeos le hacen al gobierno de Beijing.

Actor dos: Estados Unidos no debería relajar más su política monetaria, que está aumentando la liquidez en dólares de los mercados mundiales. Pero, esto difícilmente va a suceder; mientras no hayan señales de inflación en Estados Unidos, la Reserva Federal va a seguir expandiendo la oferta monetaria para estimular el consumo, la inversión y el empleo, que son sus mayores prioridades de corto plazo.

Una gran conclusión global: Estados Unidos es más débil ahora que antes, los mercados emergentes están copando espacios y, por eso, el dólar es y debe ser una moneda más devaluada que en el pasado. Aceptemos una nueva realidad, la devaluación del dólar también es una manifestación clara que el aparato productivo estadounidense está dejando de ser el más competitivo.

Problema local:

Colombia, al igual que muchos mercados emergentes, se ha convertido en un importante receptor de dólares: los precios mundiales de los commodities -particularmente los combustibles- lo atractivo que se ha vuelto el país para las inversiones en minería, servicios de comunicaciones y sector financiero, principalmente, al igual que la privatización de ciertas empresas, además de un flujo significativo de remesas enviadas por los colombianos que migraron en la década pasada, hacen casi inevitable una tendencia revaluacionista del peso.

Soluciones locales:

En el corto plazo se puede pensar en mayores compras de reservas por parte del Banco de la República o en alguna intervención estatal sobre las entradas de capitales (plazos de reintegros, impuestos a los movimientos de capitales, etc.).

Pero hay que entender que, en el largo plazo, el problema más que cambiario es fiscal. Colombia necesita aprender de los chilenos y manejar una política fiscal más sana, o sea, menos deficitaria, que sea realmente contracíclica y que en momentos como éstos permita que bajen las tasas de interés. Un déficit fiscal cuasi-crónico como el colombiano mantiene al Estado endeudado, conllevando altas tasas de interés en el mediano y largo plazo, lo que motiva el ingreso permanente de capitales que buscan la rentabilidad de  los títulos de deuda.

Una gran conclusión local: el Banco de la República puede dar una manito, pero el problema real es que el dólar es una moneda devaluada en el mundo y la manera estructural de evitar que los efectos sean mayores en Colombia es a través de una política fiscal más ortodoxa que ayude a mantener las tasas de interés en niveles que hagan competitivo al aparato productivo.

Pero, para eso, hay que mirar la economía en el largo plazo. Darle gusto a ciertos sectores o gremios o tomar medidas de impactos inmediatos da más réditos políticos que ser juicioso y aplicar recetas que aseguren crecimientos sostenibles en el largo plazo.